“高高舉起、輕輕落下”似乎成了資本市場監管的慣例。
被認定“犯罪性質惡劣”的綠大地，虛增收入2.96億元，造假上市圈錢3.46億元。但法院一審僅對公司處400萬元罰金，幾名主要高管僅獲緩刑。如此判決，網民戲稱為“罰酒三杯”。
深陷“造假門”的萬福生科不久前承認，半年報中虛增利潤4023.16萬元，且未披露生產線項目長時間停產的事實，該公司成為創業板的第二單公開譴責案例。但是，該公司究竟應為造假承擔何種責任，直接責任人該承擔何種責任，目前仍未有定論。
同樣是財務造假，在香港上市的洪良國際被責令以10.3億港元回購股票，而其在香港IPO募集資金凈額僅9.97億港元。洪良國際的保薦機構兆豐資本被吊銷牌照，并被處以4200萬港元罰款。
香港證監會近日正式提議，保薦人需要為招股書上的不實陳述負上民事和刑事法律責任，最高懲罰為罰款70萬港元和監禁3年。
接受《經濟參考報》記者采訪的專家表示，A股市場之所以造假屢禁不止、內幕交易橫行，處罰力度過小、違法成本過低是重要原因，這已經形成了“反向激勵效應”，不僅損害了市場公信力，更侵蝕了市場發展的內在根基，成為股市長期低迷的深層癥結之一。
上市造假“前赴后繼” 圈錢3億罰400萬
除了對粉飾報表、造假上市的公司及其高管嚴懲不貸，對保薦人等中介機構也要加大處罰力度，讓其付出無法承受的代價，才能還證券市場清明，還投資者信心
在A股歷史上，上市公司造假前赴后繼，前有主板臭名昭著的銀廣夏，近有中小板情節惡劣的綠大地�，F在，頂著“稻米精深加工第一股”光環的萬福生科承認造假，成為創業板的第二單公開譴責案例。在事件曝光之時，萬福生科上市還不到一年時間。
11月29日，深陷“造假門”的萬福生科發布公告稱，公司仍在進行進一步的自查，同時在配合中國證監會的立案調查，有關財務數據等信息有可能進一步變化。以2012年半年報為例，該公司虛增營業收入1.88億元、虛增營業成本1.46億元、虛增利潤4023萬元，以及未披露公司上半年停產。就在稍早之前，交易所表示，對萬福生科及公司全體董事、監事和高級管理人員予以公開譴責，并對公司持續督導期間的保薦代表人予以通報批評。
以中小板造假第一案綠大地為例，在這一被證監會認定為“持續造假時間長、犯罪性質惡劣、非法募集資金數額特別巨大、社會危害嚴重”的造假案件中，綠大地造假上市圈錢3.46億元�？煞ㄔ阂粚弮H對上市公司判處400萬元罰金，幾名主要高管均獲得緩刑，且無一被處罰款。這樣的判斷被網民戲稱為“罰酒三杯”。為綠大地保薦的保代李迅冬和黎海祥也僅僅被交易所通報批評，并未有實質性處罰。更加不合理的是，因綠大地欺詐上市而蒙受損失的股民，不僅未獲得任何賠償，反而要為原始股東的欺詐行為承擔損失。
業內人士表示，我國證券市場造假之所以屢禁不止，處罰力度過小、違法成本太低是重要原因。
證監會主席郭樹清日前在第三屆“上證法治論壇”發表演講時亦指出，市場內幕交易、欺詐發行、違規披露、侵害投資者利益的事情時有發生，監管工作中不依法辦事、不規范執法的現象仍然存在，執法不嚴、懲戒不夠、違法違規成本過低的問題相當突出。
在投資者看來，這些造假公司背后的保薦機構更是難辭其咎。
萬福生科的保薦機構平安證券似乎前科頗多。據媒體統計，平安證券、華泰聯合證券和國信證券都是問題IPO的制造大戶。平安證券所保薦的ST德棉、勝景山河等多家公司被查出財務造假，上市即業績變臉的問題IPO在平安證券更是層出不窮。華泰聯合證券近期最典型的造假代表作就是震驚一時的綠大地欺詐上市案。今年彩虹精化虛假陳述事件也令國信證券陷入了只薦不保的質疑。
針對相關保薦機構“薦而不�！�，將大量劣質企業高價推上市這一現象，中國證監會也加強了對保薦機構與保薦人的問責。
在最近兩個月的時間內，中國證監會分別對珈偉股份、百隆東方業績變臉事件進行了查處，兩家公司上市時的保薦機構國泰君安、中信證券均被采取了出具警示函的監管措施。但是，與境外市場的監管力度相比，A股市場的處罰明顯不足。
境外“傾家蕩產” 境內“罰酒三杯”
要打擊包裝上市業績造假行為，不僅要加大對造假上市行為的處罰力度，更要把股市的出發點轉移到保護投資者利益上來
同樣是財務欺詐，美國能源巨頭安然公司因虛增利潤5.86億美元的丑聞敗露而迅速破產，相關高管分別獲刑5年至10年。
在香港市場，標志性的案件是對造假上市的洪良國際的處罰。因獲得洪良國際財務造假的線索，2010年3月29日，香港證監會迅速對洪良國際展開法律程序，并依據《證券及期貨條例》第213條，要求香港高等法院原訟法庭發布相關強制令，凍結了洪良國際9.974億港元，命令洪良國際將其IPO所募集的資金返還給投資人。
近年來，香港證監會多次通過這一規則，向法院申請凍結資產，涉事者包括國美電器前主席黃光裕夫婦、中國森林前行政總裁李寒春以及內幕交易案件老虎基金亞洲和摩根士丹利前董事總經理杜軍。
今年年中，香港證監會成功地促使香港高等法院頒發命令：責令因財務造假而上市的洪良國際，以2.06港元/股的價格，回購其IPO之時發行在外的5億股股票。為此，洪良國際總共需耗資10.3億港元，甚至大于其IPO所募集的資金凈額。除了向上市公司追責，香港證監會對涉案的保薦機構及保薦人也下達了罰則。香港證監會宣布吊銷兆豐資本的保薦牌照，并施以罰款4200萬港元。其后，香港證監會還撤銷康曉龍的保薦代表牌照。
但是，縱觀此前A股市場一系列上市公司造假案例，對保薦機構及保代的處罰可謂蜻蜓點水、隔靴搔癢。如在綠大地造假案中，兩位保薦代表人只是被交易所通報批評；在勝景山河事件中，相關保薦代表人被撤銷資格，但對保薦機構平安證券只是出具了警示函。
財經評論員葉檀認為：“當前對上市公司造假的處罰力度，與其說是制止造假，不如說是鼓勵縱容�！睙o怪乎在勝景山河涉嫌造假事件曝光、被終止上市后，包括中科招商創業投資管理有限公司等5家戰略投資機構就與勝景山河在岳陽簽約，向勝景山河注資1.275億元，圖謀再次上市。這堪稱是對資本市場誠信底線的挑釁。
對比香港證監會對洪良國際造假上市案的查處，A股市場對新股業績變臉事件的查處明顯缺乏力度。香港證監會對洪良國際造假上市案的查處，不僅體現了從嚴從重懲處的原則，而且也體現了對投資者利益的保護。這樣的處罰對于造假公司與保薦機構都是致命的打擊。相比之下，國內監管機構的查處明顯只是撓癢癢。
有專家表示，香港股市作為一個相對成熟的市場，更看重的是對投資者利益的保護；而A股市場看重的是發行人的利益。
中國政法大學資本研究中心主任劉紀鵬認為，對于上市公司造假案中相關中介機構的處罰可以借鑒香港的做法，哪怕并沒有證據表明是主觀協同造假，只要是沒有盡到保薦責任，都應重重處罰，以儆效尤。
上海交通大學高級金融學院副院長朱寧認為，加強監管不能僅僅停留在道義上的譴責，關鍵是要追究責任�！霸诿绹�，安然因造假一日之內破產倒閉；在香港，保薦機構兆豐資本因未盡責被撤銷保薦牌照，并被罰款4200萬港元；而在A股市場，綠大地造假，各大責任主體逃之夭夭，股票依舊堂而皇之地掛牌交易�！�
“現在股市真正的癥結，不是缺錢是缺信心。缺信心是因為缺誠信，缺誠信是因為缺法制，缺法制核心就是違法成本太低，沒有讓違法者和失信者疼痛難忍的問責機制，所以，加大對失信者行政處罰力度的重要性不言自明�！敝袊嗣翊髮W商法研究所所長劉俊海說。
專家表示，加強股市治理，還必須理順監管機構和市場中介的“監”和“審”職責，讓監管機構、中介機構以及交易所承擔相應的權責。
450個內幕交易線索 僅查處10多起
如果內幕交易、欺詐和操縱等股市違法行為不能得到有效遏制，市場淪為通過侵害普通投資者利益而一夜暴富的場所，那將直接挑戰社會的容忍度
不僅僅是造假上市頻現，監管乏力還導致內幕交易橫行。據《經濟參考報》記者了解，近幾年一家證券交易所上報涉嫌內幕交易的線索450多起，實際立案的只有100多起，最后查處的僅十幾起。
在許多已經查處的案件中，也有不少投資者認為處罰力度過低。今年9月，佛山照明發布關于高級管理人員被行政處罰的公告稱：2012年9月20日，公司收到副總經理鄒建平委托公司辦公室主任鄭元海轉交的中國證監會的行政處罰決定書，該處罰決定書對鄒建平、章敏芝、周星夫等人在公司2009年籌劃推動投資新能源項目期間，利用內幕信息進行股票交易的行為作出了行政處罰。
這一案件中，鄒建平被證監會認定違法，處以罰款18萬元。不過，在證監會認定內幕交易的2009年9月9日，該股放量大漲7.30%，成交量達5225萬股，成交金額4.67億元，深證成份指數當日漲幅僅為1.04%。有投資者質疑在鄒建平的背后還有大魚漏網。
在著名的“杭蕭鋼構案”中，杭蕭鋼構董事長單銀木在2007年2月12日公司年度總結大會上提到“國外的大項目正式啟動”。此后，自2月12日到3月16日，杭蕭鋼構出現了10個漲停，股價從4.14億元暴漲到10.75元，漲幅高達160%。到5月下旬，杭蕭鋼構股價已經超過30元，上漲超過7倍。但法院認定單銀木在內部會議上透露的模糊信息不符合《證券法》規定的內幕信息，內部會議通報亦不能視為其已將內幕信息公開化，單銀木最終免予追責。雖然“杭蕭鋼構案”中有3名被告因內幕交易罪獲刑并被處罰金，但對公眾普遍質疑的可能存在的操縱股價行為，則沒有深究。
不過，證監會近期的監管力度明顯加強，并推動最高法院出臺了有關內幕交易的司法解釋。據記者不完全統計，9月份以來，已有萬福生科、朗科科技、愛施德、國恒鐵路、三普藥業、鐵嶺新城、多倫股份等至少12家上市公司被立案調查。
不少被調查公司涉案事件發生時間與立案時間間隔較此前縮短，監管效率進一步提升。例如，ST天目從8月24日宣布停牌籌劃重大事項，到9月1日公司宣布收到立案調查通知書，中間只隔了一周的時間。從上述立案事項來看，監管重點之一為并購重組、高送轉等內幕交易案發率高的現象，同時，針對上市公司“知情不報”的行徑亦加大了整肅力度，嚴防公司連同相關個人利用非公開信息或者通過延遲披露等方式進行內幕交易。
但是，不少專家仍認為，與美國等成熟市場窮盡追究一切可能違法者的監管執法理念相比，我國監管層對內幕交易等行為的責任主體認定失之過寬，缺乏震懾力。A股市場各種違規行為的成本相對較低。
以美國IBM收購蓮花軟件內幕交易案為例，從1995年至1999年，美國證券交易委員會通過層層傳訊近千名證人，深挖到6層之外的內幕交易者，全面查清了IBM收購蓮花軟件內幕交易案。IBM一位女秘書及其丈夫，以及丈夫的朋友等25名被告以內幕交易罪被起訴，其中有3名被告因此破產。
在2009年公訴的摩根士丹利前董事總經理杜軍涉嫌對中信資源控股有限公司的股份進行內幕交易案中，香港區域法院裁定杜軍十項內幕交易控罪全部成立。2009年9月18日，該法院判決杜軍監禁七年及罰款2332萬港元。杜軍不服該判決，提出上訴。2012年9月20日，上訴法庭雖維持罪名成立的判決，但將刑期由七年減為六年，罰款由2332萬港元減至168.8萬港元。
立法缺失執法不足 削弱監管效力
處罰力度較小仍困擾著中國資本市場的發展。同時，立法和執法兩個層面的缺失和不足，削弱了對違法行為的打擊效果
近年來，證監會加大了對內幕交易、市場操縱、欺詐發行和虛假披露等行為的打擊力度，對違法違規行為實施“零容忍”。
在立法領域，專家認為，我國資本市場法律法規尚不完善，違法違規成本偏低，難以對證券欺詐、內幕交易等行為起到震懾作用。例如對于欺詐發行罪，我國刑法規定的最高刑期5年，罰金是募集資金的1%到5%。而美國《薩班斯法案》規定，上市公司的主要高管必須對公司財務報告的真實性負責，一旦財務報表被證實存在違規不實之處，將按證券欺詐被判處最高達25年的徒刑；對犯有證券欺詐罪的個人和公司的罰金最高分別可達500萬美國和2500萬美元；對違法的注冊會計師可判處10年以下監禁或罰款。
長城證券研究總監向威達接受《經濟參考報》記者采訪時表示，證券市場本身就是非常復雜的領域，所以違法違規行為追究起來很漫長。第一，證券市場違規違法非常復雜，盤根錯節；第二，法律體系不可能都規定那么細，違規違法行為認定很麻煩，無法認定；第三，執法力量也不夠，查處如此大量復雜的交易行為難度非常大；第四，各種利益集團和權力干預也會導致無法公正處理。
在執法領域，多位市場人士反映，我國人情社會的現實、行政審批環節過多、監管部門與市場機構之間的微妙關系，都使得違法者與監管者之間存在千絲萬縷的聯系，很多案件查不下去、罰不下手。在當前的監管體制下，一些交易所、券商、基金公司等幾乎成了證監會的附屬機構。當市場機構“闖黃燈”甚至“闖紅燈”時，如果在機構任職的前監管官員打個招呼，監管部門往往要“賣個面子”。
“監管機構應是證券市場的警察而不是組織者、指揮者，但目前證監會的主要精力都放在上市審核、調控市場方面，投向市場監管的人員、資源偏少，對市場違法行為的打擊力有不逮�！币晃粰C構人士說。
投資者保護機制缺失，也導致投資者很難通過民事訴訟等途徑獲得賠償。
不少專家認為，當投資者因證券欺詐等違法行為遭受損失時，國外的投資者保護基金可以直接代理股民提起訴訟，通過司法救濟手段保護投資者利益。而我國證券投資者保護基金的職責主要集中于證券公司風險監測、組織參與破產清算、按規定償付債權等方面，這種重機構、輕個人的風險防范機制往往使得投資者救濟制度缺失，也間接降低了資本市場的違法違規成本。
業內人士建議，資本市場改革不僅要建立市場化機制，更要通過法制保障其有效運行。
清華大學中國與世界經濟研究中心主任李稻葵認為，股市的許多問題歸根到底是上市公司、中介機構和投資者等市場主體沒有真正按規矩辦事，違法違規以后得不到應有的懲罰，損害了市場機制的運行效果。市場體系需要很多精巧的“零件”來保障市場的良好運行，比如需要自我糾正機制，需要違法違規者付出慘重代價等，這就必須要有嚴密的法律安排和對法律不折不扣的執行。
上海新望聞達律師事務所合伙人宋一欣說，我國證券欺詐的民事維權依然面臨認定難、立案難、取證難、賠償難等問題，欺詐者付出的代價遠遠小于股民遭受的損失。
對此，向威達建議，一是完善法律法規體系，加大法律責任，即使查處到了，如果法律責任很輕，就起不到懲罰作用。二是，要把重點放在監管上市公司，特別是公司IPO和信息披露環節，這是監管重點。第三，還是要加強監管力度，既有法律體系不健全、法律責任輕問題，也有監管不力、有法不依問題，可能是利益盤根錯節和權力干預，也跟監管力量和監管隊伍跟不上有關系。
“要恢復信心，必須打法制牌，核心是執法必嚴，違法必究。市場有眼睛，法律有牙齒。受害者、投資者民事損害賠償，要靠懲罰性賠償、集體訴訟和股東代表訴訟這三大機制去解決�！眲⒖『Ｕf。
維持市場穩定，還是維護交易公平——這是擺在金融市場監管者面前的一個課題。
究竟是應該關心大盤點位、關心藍籌股估值、關心所謂系統性風險，還是應該關心市場參與者是否公平交易？在外界看來，維護行業發展成了監管者的首要任務。但是，監管部門首先是市場的警察而非市場的組織者。目前，證監會的主要精力都放在上市審核、調控市場方面，如此一來，投向市場監管的資源自然不足，對違法違規行為的打擊必然吃力。
毋庸置疑，20年來，中國資本市場在推動國企重組、銀行改革和私人企業成長方面發揮了顯著作用，監管體系在形式上也與西方成熟市場越來越相似。但是，我國資本市場是由政府自上而下建立的，監管部門實際上繼承了計劃經濟體制中政府行政主導的傳統。雖然政府所扮演的強勢主導角色在市場早期發揮了不可或缺的作用，但這與中國整體經濟結構的變化，與市場未來發展的要求越來越不適應。行政監管模式的弊端在中國目前實行的股票發行審批制度中尤為突出。
監管者要擺正監管立場，首先就要重樹監管理念。在監管的指導思想上，首先要強調對資本市場健康發展的促進性，即監管者的目標應該唯一化，監管者只負責維護市場秩序，保護投資者利益，充當資本市場的警察。監管者角色和職能定位要準確。監管者作為監管的主體，他們對市場規律應該有深入、準確的認識，監管主體有著準確、合理的定位，絕不能既當“裁判員”又當“運動員”。
在監管過程中，監管者要尊重市場及其規律，要擺脫不正確的指數情結。在正常的監管活動中，不直接調控或試圖直接調控指數，除非市場面臨巨大的外力沖擊，才可以考慮對市場和指數直接干預。監管者只有避免了功利性傾向，市場才有可能免于過度干預。(劉振冬)
